Ogni inizio anno porta con sé la stessa domanda rituale: che cosa farà il mercato azionario americano?
Una domanda legittima, ma nel contesto attuale sempre più fuorviante.Un mercato da rischio idiosincratico: perché il 2026 non sarà deciso dal “mercato”
Guardando al 2026, parlare di “mercato” come se fosse un’entità omogenea ha sempre meno senso. Il punto centrale non è se l’indice salirà o scenderà, ma da chi e da cosa sarà trainata la performance. In altre parole, non conta tanto il livello dell’indice, quanto la struttura che lo sostiene.
Perché il mercato può ancora salire
Partiamo dalla tesi rialzista, che sarebbe intellettualmente scorretto ignorare.
Nel lungo periodo, la storia dei mercati azionari statunitensi è piuttosto chiara: sono gli utili a guidare i rendimenti, non l’espansione dei multipli. Anche nei cicli più recenti, inclusi quelli post-pandemia, gran parte della performance è stata spiegata dalla crescita degli utili aziendali, più che da una rivalutazione indiscriminata del mercato.
Questo è un punto cruciale, perché suggerisce che, in presenza di utili ancora solidi, il mercato può continuare a salire anche partendo da valutazioni elevate.
A ciò si aggiunge un contesto macro che, nello scenario centrale, resta costruttivo:
- l’economia americana continua a mostrare una resilienza superiore alle attese,
- il mercato del lavoro rimane relativamente robusto,
- le condizioni finanziarie, pur non espansive come negli anni di pieno QE, non risultano tali da soffocare la crescita.
Sul fronte monetario, l’assenza di nuove strette aggressive contribuisce a mantenere un contesto favorevole agli asset rischiosi.
Infine, c’è il grande tema dell’Intelligenza Artificiale, che non è più soltanto una narrativa di mercato, ma un vero e proprio ciclo di investimento industriale, con potenziali effetti strutturali su produttività e utili nel medio-lungo periodo.
Valutazioni elevate e mercato asimmetrico
Il problema emerge quando si passa dal perché il mercato può salire al come salirà e quali rischi incorpora questa salita.
Il primo elemento di fragilità riguarda le valutazioni. I multipli dell’azionario americano si collocano su livelli storicamente elevati, coerenti con fasi di forte ottimismo e aspettative di crescita ambiziose.
In uno scenario ideale, con crescita stabile e tassi sotto controllo, questi multipli possono anche rimanere elevati senza creare problemi immediati. Tuttavia, più le valutazioni sono tirate, più il mercato diventa asimmetrico:
- il potenziale rialzo si riduce progressivamente,
- il potenziale ribasso, in caso di delusione sugli utili, cresce in modo non lineare.
Questa dinamica è stata evidente dopo le trimestrali più recenti: società che hanno riportato risultati semplicemente “in linea” o guidance prudenti sono state penalizzate in modo significativo, segnale di un mercato con tolleranza all’errore sempre più bassa.
Il vero tema del 2026: la concentrazione
Il vero nodo strutturale del 2026, però, non è tanto il livello assoluto delle valutazioni, quanto la concentrazione estrema del mercato.
Oggi una manciata di titoli rappresenta:
- una quota enorme della capitalizzazione degli indici,
- una parte ancora più rilevante della crescita complessiva degli utili.
Di fatto, l’andamento dell’indice non è più la sintesi di 500 storie diverse, ma la proiezione amplificata di poche dinamiche dominanti. Finché queste storie reggono, l’indice appare solido e resiliente. Ma quando il peso di pochi titoli diventa così dominante, il rischio cambia natura.
Non siamo più di fronte a un classico rischio macroeconomico. Il rischio diventa idiosincratico, ma mascherato da rischio sistemico. L’indice sembra stabile, ma è strutturalmente vulnerabile a incrinature anche parziali delle storie dominanti.
Il passaggio critico: da investimenti a monetizzazione
Entrando nel dettaglio, il primo grande rischio riguarda l’evoluzione del ciclo di investimenti legato all’Intelligenza Artificiale.
Negli ultimi anni, i grandi player tecnologici hanno aumentato il capex a livelli senza precedenti nella storia recente del settore. Questa spesa è stata giustificata dalla promessa di un cambiamento strutturale: nuovi modelli di business, maggiore efficienza, nuove fonti di ricavo.
Nel 2026, però, il mercato inizierà a spostare il focus dalla fase dell’investimento a quella della monetizzazione. Finché la narrativa è “costruire l’infrastruttura”, la tolleranza degli investitori resta elevata. Quando la domanda diventa “quali ritorni concreti genererà questa infrastruttura?”, il margine di errore si riduce drasticamente.
Inoltre, la crescita del capex tenderà a rallentare in termini percentuali e a essere sempre più finanziata tramite debito, introducendo una nuova dimensione di rischio: non solo generare profitti, ma farlo in tempi compatibili con una struttura finanziaria più onerosa.
Aspettative e selezione naturale
A complicare il quadro c’è un secondo rischio, più sottile ma potenzialmente più destabilizzante: le aspettative implicite nei prezzi.
Per giustificare le attuali capitalizzazioni, il mercato sta assumendo che una quota molto ampia degli investimenti in AI si tradurrà in profitti elevati e sostenibili per molti operatori. La storia delle grandi innovazioni tecnologiche suggerisce il contrario: i profitti tendono a concentrarsi in pochi vincitori, mentre altri vedono i rendimenti comprimersi sotto il peso della concorrenza e della standardizzazione.
In un contesto di valutazioni elevate, questa selezione naturale può risultare particolarmente dolorosa per gli investitori.
Rotazioni interne e volatilità “endogena”
Anche in assenza di shock macroeconomici, il 2026 potrebbe essere caratterizzato da forti rotazioni interne tra i titoli leader. Il mercato rivaluterà progressivamente chi sta realmente catturando valore dall’AI e chi, invece, ne sta solo sostenendo i costi.
In un mercato così concentrato, queste rotazioni possono avere effetti macro sugli indici. Basti pensare a scenari in cui il profilo di crescita di Nvidia venga messo in discussione, o in cui titoli come Broadcom continuino a perdere slancio. Anche senza recessione, l’indice può diventare volatile e fragile.
Conclusione: disciplina, non pessimismo
Tutto questo porta a una conclusione chiave: il 2026 non sarà deciso dal “mercato”, ma da un insieme ristretto di storie profondamente interconnesse.
Il rischio non è che queste storie siano sbagliate in senso assoluto, ma che le aspettative su tempi, intensità e distribuzione dei profitti si rivelino eccessivamente ottimistiche.
La strategia più razionale non è né l’uscita dal mercato né un’esposizione acritica. Restare investiti nei temi strutturali che continuano a guidare la crescita resta coerente, ma farlo cum grano salis diventa essenziale.
In un anno in cui il confine tra bull market e correzione potrebbe essere deciso da poche trimestrali e da pochi titoli, la prudenza selettiva non è un segno di pessimismo, ma di disciplina.
Glossario
Rischio idiosincratico
Rischio legato a una singola società, settore o specifica storia di investimento. A differenza del rischio sistemico, non dipende dall’andamento generale dell’economia, ma da fattori interni e specifici.
Rischio sistemico
Rischio che riguarda l’intero sistema finanziario o economico, come una recessione globale o una crisi bancaria, e che tende a colpire la maggior parte degli asset contemporaneamente.
Utili aziendali (earnings)
Profitti generati dalle aziende dopo aver sottratto costi, tasse e oneri finanziari. Nel lungo periodo rappresentano il principale motore dei rendimenti azionari.
Multipli di mercato
Indicatori di valutazione (come P/E o EV/EBITDA) che esprimono quanto il mercato è disposto a pagare per un’unità di utile o di flusso operativo. Multipli elevati riflettono aspettative di crescita elevate.
Valutazioni elevate
Situazione in cui i prezzi di mercato incorporano aspettative molto ottimistiche sugli utili futuri, rendendo il mercato più sensibile a eventuali delusioni.
Capex (Capital Expenditure)
Spese in conto capitale sostenute dalle aziende per investimenti strutturali, come impianti, tecnologie, data center e infrastrutture.
Monetizzazione
Fase in cui un investimento o una tecnologia iniziano a generare ricavi e profitti concreti, giustificando il capitale impiegato.
Guida prospettica (guidance)
Indicazioni fornite dalle aziende sulle prospettive future di ricavi, utili e investimenti. Le guidance influenzano spesso i movimenti di breve periodo dei titoli.
Concentrazione di mercato
Situazione in cui pochi titoli rappresentano una quota sproporzionata della capitalizzazione complessiva di un indice e ne guidano la performance.
Rotazione settoriale o interna
Spostamento dei capitali da alcuni titoli o settori verso altri, spesso legato al mutare delle aspettative su crescita, profitti o rischio.
Asset rischiosi (risk assets)
Strumenti finanziari, come azioni o high yield bond, il cui valore è più sensibile al ciclo economico e alle aspettative degli investitori.
Copertura (hedging)
Strategia volta a ridurre il rischio di portafoglio, spesso tramite strumenti derivati o esposizioni inverse, senza disinvestire completamente dagli asset principali.
Narrativa di mercato
Insieme di argomentazioni e aspettative condivise dagli investitori che guidano i flussi di capitale, a volte più dei dati fondamentali nel breve periodo.