Il mercato azionario americano continua a segnare nuovi massimi, ma il rialzo è molto meno solido di quanto sembri.
In superficie, la narrativa è positiva: il Nasdaq aggiorna i massimi storici, i semiconduttori proseguono la loro corsa, Bitcoin sale per la sesta seduta consecutiva e il petrolio ritraccia dopo l’assenza di nuove escalation in Medio Oriente.
Il mercato sembra aver archiviato il rischio geopolitico e torna a concentrarsi sul grande tema dominante degli ultimi anni: l’intelligenza artificiale.
Ma sotto la superficie il quadro è diverso.
L’S&P 500 sale, ma non salgono tutti i titoli. Anzi, la maggior parte del mercato resta indietro. Il titolo mediano dell’indice è ancora circa il 13% sotto il proprio massimo a 52 settimane. In aprile solo il 23% dei titoli ha fatto meglio dell’indice. Inoltre, diversi nuovi massimi dell’S&P 500 sono arrivati in giornate in cui i titoli in calo erano più numerosi di quelli in rialzo.
Questo significa una cosa molto semplice: il rialzo non è diffuso.
È concentrato in pochi grandi nomi.
Il mercato guarda oltre la guerra
La prima parte del movimento nasce dal raffreddamento del rischio geopolitico.
L’assenza di nuove escalation in Medio Oriente, il mantenimento del cessate il fuoco e il transito senza incidenti nello Stretto di Hormuz hanno permesso al petrolio di cancellare i guadagni precedenti.
Petrolio in calo, dollaro debole e oro in rimbalzo dai minimi disegnano il quadro di un mercato che, almeno per ora, ha deciso di guardare oltre il conflitto Iran-USA-Israele.
Il messaggio implicito è chiaro: meno tensione geopolitica significa meno pressione su petrolio, inflazione e tassi.
E quando il mercato percepisce meno rischio sistemico, torna a comprare tecnologia.
Tecnologia e semiconduttori guidano il rialzo
Il cuore del movimento resta sempre lo stesso: intelligenza artificiale, semiconduttori, data center, cloud e infrastrutture digitali.
L’indice dei semiconduttori continua a correre. Micron è entrata in territorio di ipercomprato, con un indicatore di forza relativa molto elevato, dopo aver più che raddoppiato il proprio valore in poche settimane.
Anche Intel ha beneficiato delle notizie secondo cui Apple starebbe valutando Intel e Samsung come fornitori secondari per i propri chip.
Il mercato continua quindi a premiare tutto ciò che viene percepito come parte della catena dell’intelligenza artificiale.
Ma questa forza apparente nasconde una fragilità importante.
Il rialzo non è un rialzo di mercato
Dal 27 febbraio, data indicata come inizio del conflitto, l’indice dei semiconduttori è salito del 36%.
Nello stesso periodo, l’S&P 500 a ponderazione uguale è sceso di circa l’1%.
Questa differenza è fondamentale.
L’S&P 500 tradizionale è un indice ponderato per capitalizzazione: le società più grandi pesano di più. Se poche mega-cap salgono molto, l’intero indice può segnare nuovi massimi anche se molte altre azioni restano ferme o scendono.
L’indice a ponderazione uguale, invece, dà lo stesso peso a ogni società. Per questo è più utile per capire se il rialzo è davvero diffuso.
E oggi il messaggio è chiaro: il mercato non sta salendo in modo omogeneo.
Stanno salendo soprattutto i grandi titoli legati all’intelligenza artificiale.
I grandi titoli tecnologici stanno facendo mercato da soli
I sette grandi titoli tecnologici hanno aggiunto circa 4.500 miliardi di dollari di capitalizzazione.
Il resto del mercato, invece, è rimasto fermo o ha perso terreno.
Nei settori più legati all’economia reale, come sanità, consumi discrezionali e beni di prima necessità, il titolo mediano si trova ancora tra il 16% e il 19% sotto i massimi a 52 settimane.
Perfino all’interno del settore tecnologico, il titolo mediano resta circa il 12% sotto i propri massimi.
Questo significa che anche dentro la tecnologia non tutto sta salendo. A spingere davvero gli indici sono poche società enormi.
È un mercato guidato dalla concentrazione, non dalla partecipazione.
L’altra faccia del ciclo AI: il credito
Finché si guarda solo al mercato azionario, il racconto sembra lineare: l’intelligenza artificiale genera crescita, gli investitori comprano tecnologia, gli indici salgono.
Ma quando si passa al mercato del credito, la storia diventa più delicata.
Gli investimenti necessari per sostenere il ciclo dell’intelligenza artificiale sono enormi. Parliamo di data center, chip, server, energia, reti, cloud e infrastrutture.
Secondo le stime citate, i cinque grandi operatori tecnologici — Amazon, Alphabet, Meta, Microsoft e Oracle — potrebbero investire circa 805 miliardi di dollari nel 2026 e oltre 1.100 miliardi nel 2027.
Il confronto con il 2024 è impressionante: allora gli investimenti erano pari a circa 282 miliardi di dollari.
In pochi anni il salto è enorme.
A questo punto la domanda diventa inevitabile: chi finanzia tutto questo?
Le Big Tech non sono più solo macchine da cassa
Per anni le grandi società tecnologiche sono state considerate macchine perfette: crescita elevata, margini alti, tanta liquidità e flussi di cassa abbondanti.
Oggi il quadro sta cambiando.
Gli investimenti richiesti dall’intelligenza artificiale sono così grandi da assorbire una parte crescente della cassa generata.
Amazon, secondo i dati riportati, ha visto il proprio flusso di cassa disponibile scendere da oltre 50 miliardi di dollari nel 2024 a livelli vicini allo zero nel primo trimestre del 2026.
Il caso più emblematico è Meta.
Il consenso stima per il 2026 un flusso di cassa disponibile negativo per circa 3 miliardi di dollari, a fronte di investimenti previsti per 140 miliardi.
È un passaggio molto importante: se il flusso di cassa operativo non basta a coprire gli investimenti, la differenza deve essere finanziata con nuovo debito.
E qui entra in gioco il mercato obbligazionario.
Il mercato del credito inizia a mostrare fatica
Le emissioni di obbligazioni societarie di alta qualità in dollari hanno raggiunto livelli record.
Da inizio anno, al 20 aprile, le emissioni investment grade sono arrivate a circa 796 miliardi di dollari, il miglior avvio d’anno mai registrato.
La quota del settore tecnologico è salita al 18%, il livello più alto mai osservato e circa il doppio rispetto all’anno precedente.
Questo significa che il mercato del credito sta diventando il vero finanziatore del ciclo dell’intelligenza artificiale.
Il problema è che stanno emergendo i primi segnali di stanchezza.
Il recente deal obbligazionario di Meta ha raccolto richieste per 96 miliardi di dollari. Un dato molto forte in valore assoluto, ma inferiore ai 125 miliardi raccolti dallo stesso emittente in ottobre per un’emissione simile.
Anche alcuni finanziamenti legati a Oracle sono stati distribuiti con maggiore fatica, al punto da dover offrire prestiti a sconto a fondi non bancari.
Nel segmento più rischioso, alcuni emittenti stanno ottenendo garanzie aggiuntive da grandi operatori come Alphabet.
Sono segnali di un mercato che non si è chiuso, ma che inizia a chiedere più protezione e più rendimento per assorbire nuovo debito.
Il segnale dei CDS
Il dato più interessante arriva dai CDS, cioè dai contratti che assicurano contro il rischio di default.
Mentre l’azione Meta segna nuovi massimi storici, il costo della protezione sul suo debito a 5 anni è salito da circa 55 punti base a fine novembre 2025 a 74,75 punti base il 5 maggio 2026.
Questa divergenza è significativa.
Il mercato azionario vede crescita.
Il mercato del credito vede rischio.
Non sempre azioni e credito raccontano la stessa storia. Ma quando la distanza tra i due messaggi aumenta, conviene prestare attenzione.
Il mercato obbligazionario non sta ancora dicendo che il ciclo AI è finito.
Sta però dicendo che finanziarlo sta diventando più costoso e più complesso.
Il vero rischio non è solo geopolitico
Il punto centrale è che il problema di fondo non è soltanto geopolitico.
Non è nemmeno esclusivamente valutativo.
Il vero nodo è il finanziamento.
Il ciclo degli investimenti in intelligenza artificiale richiede capitali enormi. Finché il mercato del credito è disposto ad assorbire nuove emissioni, il ciclo può proseguire.
Ma se il credito diventa più selettivo, più costoso o meno disponibile, l’intera narrativa potrebbe indebolirsi.
Perché l’intelligenza artificiale può anche essere il tema dominante del decennio, ma data center, chip, energia e infrastrutture devono essere finanziati oggi.
E il conto sta diventando sempre più grande.
Conclusione
Il mercato oggi corre a due velocità.
Da una parte, pochi grandi titoli tecnologici spingono gli indici verso nuovi massimi.
Dall’altra, la maggior parte del mercato resta indietro e il credito inizia a mostrare segnali di tensione.
L’S&P 500 ai massimi non significa necessariamente che il mercato sia sano. Significa che le società più pesanti dell’indice stanno salendo abbastanza da trascinare tutto il listino.
La domanda decisiva non è più soltanto se l’intelligenza artificiale cambierà l’economia.
La domanda è chi pagherà il costo di questa trasformazione.
E soprattutto: fino a quando il mercato del credito sarà disposto a finanziare questa corsa?
Glossario
Nasdaq
Indice azionario americano composto prevalentemente da società tecnologiche.
S&P 500
Indice che rappresenta 500 tra le principali società quotate negli Stati Uniti.
Titolo mediano
Il titolo che si trova esattamente a metà della distribuzione. Serve per capire come si comporta l’azione “tipica”, non solo le società più grandi.
Indice a ponderazione uguale
Versione di un indice in cui ogni titolo pesa allo stesso modo. È utile per capire se il rialzo è davvero diffuso.
Indice a capitalizzazione
Indice in cui le società più grandi pesano di più. L’S&P 500 tradizionale funziona così.
Ipercomprato
Situazione tecnica in cui un titolo è salito molto rapidamente e può essere più esposto a prese di profitto.
RSI
Indicatore tecnico che misura la forza di un movimento di prezzo. Sopra 70 viene spesso considerato segnale di ipercomprato.
Capex
Spese in conto capitale. Sono gli investimenti effettuati da un’azienda per costruire o acquistare infrastrutture, impianti, data center, macchinari o tecnologie.
Flusso di cassa disponibile
La cassa che resta all’azienda dopo aver coperto le spese operative e gli investimenti necessari.
Investment grade
Obbligazioni considerate di buona qualità creditizia, quindi con rischio di insolvenza relativamente basso.
CDS
Credit Default Swap. È uno strumento che funziona come una protezione contro il rischio che un emittente non rimborsi il proprio debito.
Punti base
Unità di misura usata nei mercati finanziari. 100 punti base corrispondono all’1%.
Mercato del credito
Il mercato in cui aziende e Stati raccolgono denaro emettendo obbligazioni o prendendo prestiti.
AI capex cycle
Ciclo di investimenti legato all’intelligenza artificiale: chip, server, data center, energia, cloud e infrastrutture digitali.